Asuntokuplasta maailmanlaajuiseen lamaan?

Mika Mäkeläinen, 2.9.2005

Asuntojen viime vuosien hinnannousu on maailmanhistorian suurin kupla, sanoo The Economist, yksi maailman tunnetuimmista talouslehdistä. Economistin mukaan asuntojen hinnat eivät koskaan ole nousseet niin paljon ja niin monessa maassa. Economist ennakoi, että kupla puhkeaa pian ja jättää reippaasti varjoonsa osakemarkkinoiden romahduksen 1920-luvun lopussa tai vuonna 2000.

Economist käsitteli asuntojen maailmanlaajuista hintakuplaa laajasti artikkelissaan kesäkuun puolivälissä 2005. Lehden mukaan asuinkiinteistöjen arvo teollisuusmaissa on viimeisen viiden vuoden aikana noussut 30 biljoonasta (30 000 miljardista) yli 70 biljoonaan (70 000 miljardiin) dollariin, mikä vastaa 100 prosenttia maiden vuosittaisesta bruttokansantuotteesta. Economistin mukaan ensimmäiset merkit kuplan puhkeamisesta näkyvät jo Australiassa ja Britanniassa, joissa hintojen nousu on kääntynyt laskuun. Hintojen nousu on ollut rajua lähes kaikissa maissa, poikkeuksina Saksa ja Japani, joissa hinnat puolestaan ovat laskeneet jo pitkään.

Vuokraaminen nyt edullista

Economistin mukaan vakuuttavin todiste asuntojen yliarvostuksesta on myyntihintojen suhde vuokriin. Kyseessä on hiukan sama asia kuin osakkeille laskettava P/E-luku, voittokerroin, joka ilmaisee osakkeen hinnan ja osaketta kohti lasketun voiton suhteen. Asuntojen hintojen tulisi pitkällä tähtäyksellä heijastaa omistuksesta koituvaa hyötyä eli joko asunnosta saatavaa vuokratuloa tai vuokraa, jonka maksamiselta säästyy ostaessaan oman asunnon.

Economistin laskelmien mukaan hintojen suhde vuokratasoon on noussut ennätyksellisen korkealle monessa maassa. Se merkitsee, että hintakupla on vielä suurempi kuin aiempien hintapiikkien aikoina. Esimerkiksi Yhdysvalloissa asuntojen hinnat suhteessa vuokrien tasoon ovat 35 prosenttia korkeammat kuin vuosien 1975-2000 keskiarvo. Samalla tavalla mitattuna asuntojen hintojen yliarvostus on yli 50 prosentin luokkaa Britanniassa, Australiassa ja Espanjassa.

Jos asuntojen hintataso irtautuu korkealle vuokratasosta, ennen pitkää vuokrien tason on noustava tai asuntojen hintojen on laskettava. Vuokrien ja myyntihintojen vertailu pohjautuu oletukseen, että vuokrataso heijastaa joustavammin ihmisten maksukykyä ja halukkuutta satsata asumiseen. Näinollen asuntojen hintojen uskotaan laskevan vastaamaan käypää vuokratasoa. Lievimmässä tapauksessa asuntojen nimellinen hintataso pysyy vakaana, samalla kuin vuokrat ja tulot hilautuvat inflaation takia hitaasti ylöspäin. Tasapainon saavuttaminen näin kestää kuitenkin kauan. Economistin laskujen mukaan Yhdysvalloissa vuokratason nousu 2,5 prosenttia vuodessa merkitsisi sitä, että asuntojen hintojen olisi pysyttävä tasaisena 12 vuoden ajan, jotta pitkän aikavälin tasapaino saavutettaisiin. Esimerkiksi Britanniassa ja Australiassa tasapainon saavuttaminen veisi vielä pidempään. Economistin mukaan onkin todennäköisempää, että asuntojen hinnat laskevat.

Hintojen nousuun ovat vaikuttaneet alhainen korkotaso ja pettymykset muihin sijoituskohteisiin. Asuntojen hintojen nousu on kuitenkin jo johtanut siihen, että useimmissa teollisuusmaissa asunnot ovat nykyisin erittäin huonoja sijoituskohteita. Niistä saatava vuokratuotto ei alkuunkaan kata pääomakustannuksia, ja velkarahalla asuntoja ostaneet vuokraisännät voivat joutua vaikeuksiin.

Hintaromahdusta on usein torjuttu sillä oletuksella, että alhainen korkotaso "oikeuttaa" asuntojen aiempaa korkeamman hintatason suhteessa vuokratasoon, koska asunnon ostaminen käy mahdolliseksi yhä useammalle. Usein kuitenkin unohdetaan, että reaalinen korkotaso esimerkiksi Yhdysvalloissa ja Britanniassa ei ole mitenkään erityisen alhainen, vaikka nimellisesti korot ovat aiempaa alemmalla tasolla. Joissakin euroalueen maissa kuten Espanjassa reaalinen korkotaso on alentunut, mutta ei riittävästi selittääkseen asuntojen rajun hinnannousun.

Asuntojen hinnat ovat monissa maissa nousseet ennätyksellisen korkealle myös suhteessa tulotasoon.

Yhdysvalloissa ei kysellä vakuuksia

Odotukset asuntojen hintojen jatkuvasta noususta ovat paisuttaneet hintakuplaa vaarallisesti. Yhdysvaltain kiinteistönvälittäjien liiton keräämien tietojen mukaan peräti 23 prosenttia vuonna 2004 ostetuista taloista hankittiin sijoitusasunnoiksi, eli ostaja ei käyttänyt niitä omana asuntonaan. Lisäksi 13 prosenttia hankittiin kakkosasunnoiksi. Uudet asunnot vaihtavat monin paikoin omistajaa jopa useaan kertaan ennen kuin ne ovat edes valmistuneet, sillä yhä useampi ostaa asuntoja pelkästään spekulatiivisesti tulevien voittojen toivossa.

Yhdysvalloissa asuntorahoituksen uudet muodot ovat lisänneet lainanottajien riskiä. Kiinteistönvälittäjien liiton mukaan 42 prosenttia ensiasunnon ostajista ja 25 prosenttia kaikista asunnonostajista rahoitti ostoksensa kokonaan velkarahalla ilman säästöjä. Pankit eivät edes vaivaudu tarkistamaan lainanottajien maksukykyä kunnolla.

Yhdysvalloissa asuntolainaa saa jopa niin, ettei lainaa ole tarkoituskaan lyhentää, vaan lainanottaja maksaa vain korot eikä aina edes niitä kokonaan (ns. negative-amortisation). Kaikki perustuu yltiöoptimistiselle oletukselle hintojen loputtomasta noususta. Jo kolmannes Yhdysvaltain uusista asuntolainoista on tällaisia, ja aivan erityisen kalliiden asuntojen Kaliforniassa luku on peräti 60 prosenttia. Nämä riskialttiit lainamuodot on kaiken kukkuraksi useimmiten sidottu vaihtuviin viitekorkoihin.

Kriitikkojen mielestä asuntojen hinnat eivät voi pudota nopeasti ja rajusti, koska ihmisten on kuitenkin asuttava jossakin, eikä asuntoja haluta myydä tappiolla ellei ole aivan pakko. Osakkeisiin verrattuna asuntojen hintamuutokset ovatkin loivempia - mutta yhtä vääjäämättömiä. Korkotason nousu tai tulojen lasku johtaa ennen pitkää kuitenkin siihen, että yhä useampi joutuu realisoimaan tappionsa, mikä vahvistaa asuntojen laskevaa hintakierrettä.

Eri tekijöitä arvioidessaan Economist päätyy olettamaan, että seuraavan viiden vuoden aikana useissa maissa asuntojen hintataso putoaa vähintään 20 prosenttia. Economistin mielestä viime vuosien kokemus osoittaa, että hintakehityksen kääntyminen ei vaadi mitään dramaattisia talouspoliittisia mullistuksia, vaan hyvinkin vaatimaton korkotason nousu riittää kääntämään asuntojen hinnat laskuun.

Britanniassa asuntojen hintataso on jo dramaattisesti vähentänyt ensiasunnon ostajien osuutta sekä sijoittajien kiinnostusta asuntoihin. Hintatason kääntymiseen tulee Economistin mukaan vaikuttamaan myös se, että asuntoja rakennetaan kiivaaseen tahtiin samalla kun perheenperustamisikään tulevat ikäluokat pienenevät, mikä vähentää uusien asuntojen tarvetta. Jos asuntojen hintakehitystä katsotaan todella pitkällä perspektiivillä, esimerkiksi Yhdysvalloissa asuntojen hintataso on pysynyt hyvin vakaana tai ollut jopa lievässä laskussa - mikä osaltaan korostaa pian päättyvän hintarallin poikkeuksellisuutta.

Hintaromahduksen vaikutus kulutuskysyntään

Economist varoittaa, että asuntojen hintojen nousun pysähtyminen pienentää kulutuskysyntää niin paljon, että jo se voi johtaa lamaan. Esimerkiksi on poimittu Alankomaat, jossa asuntojen hintojen nousu tasaantui vuonna 2003, mutta johti saman tien lamaan. Nimenomaan kulutuskysynnän laskulla voi olla koko kansantalouden kannalta ratkaiseva merkitys. Itse asiassa yllättävän suuri osa lisääntyneestä tuotannosta johtuukin välillisesti asuntojen hinnannoususta. Esimerkiksi Yhdysvalloissa yli 40 prosenttia uusista työpaikoista on syntynyt rakennus-, kiinteistönvälitys- tai asuntorahoitusaloille.

Kansainvälinen valuuttarahasto IMF on tutkinut asuntojen hintaromahdusten ja laman yhteyttä. IMF analysoi tutkimuksessaan asuntojen hintakehitystä 14 maassa vuosina 1970-1998 (ei 1970-2001 kuten Economist väittää, tämä aikaväli koski osakehintojen kehitystä). IMF löysi 20 hintaromahdusta, joiden aikana asuntojen reaalihinnat laskivat keskimäärin vähintään 30 prosenttia. Yhtä lukuunottamatta kaikki nämä hintaromahdukset johtivat myös talouslamaan. Keskimäärin maiden bruttokansantuote romahti kolmessa vuodessa 8 prosenttia aiemman kasvutrendin alapuolelle. Tuolloin ainoan poikkeuksen muodosti Yhdysvallat, mutta nyt Economist on vakuuttunut, että asuntojen hintaromahdus johtaa lamaan myös Yhdysvalloissa. Yksi tutkimuksen opetuksista oli, että kiinteistöjen hintojen romahdus on talouskehitykselle paljon tuhoisampaa kuin osakkeiden hintojen romahdus. Mukana IMF:n tutkimuksessa oli muuten myös Suomi. IMF:n mukaan hintaromahduksia sattui tutkituissa maissa keskimäärin kerran 20 vuodessa.

The New York Times -sanomalehti (NYT) on myös ennustanut asuntojen hintojen romahdusta. 29.5.2005 julkaistussa artikkelissaan NYT keskittyi pohtimaan nimenomaan sitä, miten varallisuuden - ja tässä yhteydessä nimenomaan asuntovarallisuuden - muutos heijastuu kulutuskysyntään. Ekonomistien sormituntuman mukaan varallisuuden kasvu vaikkapa tuhannella eurolla johtaa kulutuskysynnän lisääntymiseen 50 eurolla. Näin laskettuna vaikkapa 10 prosentin asuntohintojen pudotus vähentäisi kansantalouden kokonaistuotantoa (Yhdysvalloissa) puoli prosenttia.

NYT:n mukaan asuntojen hintojen laskun todelliset seuraukset olisivat kuitenkin paljon suuremmat, sillä Yhdysvalloissa kulutuskysyntää on pitänyt yllä nimenomaan kulutusluottojen kasvu, joka taas on perustunut asuntovarallisuuden käyttämiseen vakuutena.

NYT:n mukaan asuminen vastaa jopa 25 prosenttia kaikesta taloudellisesta toiminnasta. Asunto-omaisuuden arvon lasku heijastuisi väistämättä rakennusalalla, pankki- ja vakuutustoiminnassa sekä muilla aloilla. Pankkisektorin kautta hintojen lasku johtaisi tiukentuneisiin luottoehtoihin ja korkotason nousuun. NYT päätyykin suosittelemaan, että luottoehtoja olisi kiristettävä jo nyt. Lisäksi pitkiä korkoja olisi pyrittävä nostamaan hyvän sään aikana.

Suomen kannalta erityisen mielenkiinoista onkin nimenomaan asuntojen hintojen, kulutuskysynnän ja sitä kautta koko talouskehityksen välinen yhteys. Tästä ei ole Suomessa juuri puhuttu. Esimerkiksi Helsingin Sanomat uhrasi 3.8.2005 Economistin artikkelin inspiroimana yhden taloussivun verran maailmanlaajuiselle asuntokuplalle, mutta ei käsitellyt lainkaan kulutuskysynnän ja asuntojen hintatason välistä yhteyttä. Suomessa on käytetty runsaasti ruutia torjumaan kaikkia muita Economistin listaamia argumentteja, ja selitetty, ettei ennakoitu kaikkien aikojen hintaromahdus eri syistä olisi Suomessa mahdollinen tai ainakaan todennäköinen, tai ainakaan yhtä syvä kuin muissa maissa. Mutta entä sitten, jos hintaromahdus johtaa kulutuskysynnän hiipumiseen kaikissa niissä maissa, jotka ovat Suomen tärkeimpiä kauppakumppaneita? Keskinäisen riippuvuuden maailmassa asuntojen hintojen ja kulutuskysynnän välinen nousukierre kääntyisi helposti laskukierteeksi yli rajojen.

Kirjoittaja on ulkomaantoimittaja, ja työskentelee tällä hetkellä YLEn Yhdysvaltain-pääkirjeenvaihtajana Washingtonissa.